新版“備案須知”下地產私募基金產品設計【及備案操】作實務

　　目錄

　　一、地產私募基金備案重要參考文件

　　二、地產基金產品設計

　　三、地產基金產品備案注意事項

　　四、地產融資實務（以前融為例）

　　筆者按：

　　受疫情影響，近期很多基金同業人士向我們反饋，中基協近期產品備案的速度有所提升，另外有一些開始籌備地產基金產品備案的朋友也頻繁向我們征詢當前監管下地產基金該如何備案的問題，特別是《私募投資基金備案須知（2019年12月23日）》（下稱新版“備案須知”）發布后，契約型基金產品募集完成后才能備案以及股權類產品存續期不得低于5年等要求對產品募集等提出了新的挑戰。按照地產項目融資的推進過程，土地競拍保證金、土地款、開發貸之前的在建工程融資、開發貸、尾盤融資等各階段資金需求，在類比融資成本優勢及資金使用靈活性的情況下，地產基金相比國企金控平臺及外資資金的直接融資（一般都是明股實債或股加債）均無明顯優勢。盡管如此，按目前監管的導向，在考慮到降負債、美化報表等需求下，開發商對地產基金的真股合作需求仍舊保持著較大的興趣，尤其是由地產基金享受后端浮動收益的合作方式。

　　本文結合新版“備案須知”的相關內容，同時結合我們基金公司產品設計和產品備案的相關經驗，就當下產品設計、備案等重點問題進行梳理，以供同業人士參考。

　　一、地產私募基金備案重要參考文件

　　以下是備案地產私募基金產品需重點參考的相關規定：

　　1.《證券期貨經營機構私募資產管理計劃備案管理規范第4號——私募資產管理計劃投資房地產開發企業、項目》（4號規范）

　　敏感詞：債權方式、16個熱點城市、普通住宅、土地款

　　備注：16個熱點城市：北京、上海、廣州、深圳、廈門、合肥、南京、蘇州、無錫、杭州、天津、福州、武漢、鄭州、濟南、成都等16個城市

　　普通住宅：房地產劃分為普通住宅地產、保障性住宅地產、商業地產、工業地產和其他房地產。項目中同時包含多種類型住房的，計劃募集資金不得用于項目中普通住宅地產建設；

　　2.《私募投資基金備案須知（2019年12月23日）》；

　　3.《關于公布私募投資基金備案申請材料清單的通知》（下稱“備案材料清單”）；

　　4.《關于進一步支持私募基金服務實體經濟的若干備案便利措施》

　　4月1日以后成立的基金才必須適用《備案須知》；精簡備案所需資料：私募基金管理人按照基金所屬類型，對照備案材料清單提供資料辦理備案手續，取消關聯交易底層估值證明、部分托管銀行說明函等資料。

　　二、地產基金產品設計

　?。ㄒ唬┊a品組織形式選擇

　　根據托管、募集情況以及未來擴募需求來選取產品組織形式，具體而言：

　　注意：合伙型或公司型基金在同時滿足如下條件時可擴大基金規模，但不超過備案時認繳出資額的3倍：

　　1.已托管的合伙型或公司型私募基金；

　　2.基金合同約定的投資期內；

　　3.底層非單一投資標的，需為組合投資產品，并且滿足分散性要求，即投資于單一標的的資金不超過基金最終認繳出資總額的50%（底層最少投資2個項目）；

　　4.有效程序通過：全體投資者同意或經全體投資者認可的決策機制通過。此外，擴大基金規模需在ambers系統中進行產品的重大事項變更，屆時需提交相關決策同意文件。

　?。ǘ┊a品規模設置

　　1.契約型基金：備案前即完成全部份額的募集，后續不可擴大產品規模；并建議產品規模保持在500萬以上，太小規模會被公示。

　　2.合伙型、公司型基金：建議募集500萬與實繳比例在認繳規模20%以上，孰高為準。

　　3.合伙型、公司型基金產品：除基金管理人及其員工、社會保障基金、政府引導及企業年金等養老基金、慈善基金等社會公益基金（下稱“例外主體”）的首輪實繳出資要求可另行約定外，其他投資人首次投資均需在100萬以上。換言之，例外主體可通過公司章程、合伙協議約定首輪不出資。但是，根據《備案須知》第二十七條的相關要求，若個別投資者未履行首輪實繳義務的，則該基金產品仍舊會被公示。對此建議前述例外主體首輪多少出點資。

　　備注：對于小規模的基金產品，存在被協會公示的情形?！秱浒疙氈返诙邨l明確“對于存續規模低于500萬元，或實繳比例低于認繳規模20%，或個別投資者未履行首輪實繳義務的私募基金，在上述情形消除前，協會將在公示信息中持續提示”。

　?。ㄈ┊a品期限設置

　　根據新版《備案須知》的規定，私募股權基金存續期不低于5年，鼓勵私募股權基金設置7年以上的存續期。私募資產配置基金存續期不低于5年。

　　備注：基金產品的存續期從基金運作角度分為投資期以及退出期，備案完成后計算產品投資期（如實操中設置產品存續期為3+2，即5年，前3年為投資期，后2年為退出期）。

　　操作方法：實操中仍舊可以通過提前終止的方式對基金產品的存續期限問題進行靈活操作。同時，若需提前終止基金合同，亦需與投資人達成一致意見，做好信息披露，并向協會說明提前終止的原因。

　?。ㄋ模┩顿Y收益設置

　　以往私募股權基金在產品合同中通過業績比較基準、業績報酬計提基準的設置，間接地實現保本保收益或進行剛性兌付。業績比較基準、業績報酬計提基準“異化”為預期收益的概念，并按照約定的數字給投資人進行“兌付”?；蛟趥浒傅幕鸷贤夂炇鹧a充協議，明確未來融資主體按照約定的收益進行份額回購——違反了禁止剛兌的相關原則。

　　操作方法：

　　1.通過根據項目收益分段設置業績報酬的方式：“在基金終止日，若持有期年化收益率小于等于10%，則不計提業績報酬；對持有期年化收益率大于10%但低于20%的部分管理人按10%的比例提取業績報酬；對超過20%的部分按15%的比例提取業績報酬”，但注意結合項目收益測算來設定。

　　2.基金收益與投資標的經營業務或收益掛鉤的相關“對賭條款”，系允許備案的范疇。實際操作中是否可以在投資協議中通過設置模擬清算、對賭條款進行收益設置系值得深究。

　?。ㄎ澹┓忾]運作

　　股權、資產配置類：封閉運作，不可臨時開放。

　?。└軛U比例限制

　　固定收益類產品分級比例≤3:1；權益類產品分級比例≤1:1；商品及金融衍生品類產品、混合類產品分級比例≤2:1。結構化產品相關收益分配的設置：

　　1.基準收益法

　?。?）優先級lp按照實繳出資的x%設定基準收益；

　?。?）劣后級lp在分配完畢優先級本金及設定的基準收益后，享有全部剩余收益。

　　2.“基準收益+浮動收益”法

　?。?）優先級lp按照實繳出資x%設定基準收益+超過x%業績基準后超額收益的y%；

　?。?）劣后級lp在分配完優先級lp本金及基準收益、超額收益后，享有全部剩余收益。

　　3.分配比例法

　?。?）基金盈利時，a類份額投資者享受x%的收益；b類份額投資者享受（1-x%）的收益；

　?。?）基金虧損時，a類份額投資者承擔x%的虧損；b類份額投資者享受（1-x%）的虧損。

　　4.跟蹤指數或市場利率等業績比較基準收益法

　　業績比較基準收益包括“指數類”及“利率類”兩大類。指數類包括中證500指數、滬深300指數等；利率類包括10年期國債收益率、同期中國人民銀行公布的5年以上期貸款基準利率等。

　?。?）優先級投資者按照跟蹤指數或市場利率+x%額外收益進行分配（如業績比較基準為同期中國人民銀行公布的五年以上期貸款基準利率+x%/年，上限不超過y%/年。優先級投資者當個季度的實繳出資額×業績比較基準的收益率÷360天×當個季度資金實際占用天數）；

　?。?）劣后級投資者享受剩余收益。

　　5.其他分配方式

　?。?）分配優先級本金——分配劣后級本金——剩余收益按照實繳出資比例分配；

　?。?）優先級lp按照實繳資本的業績比較基準計算的收益——劣后級按照優先級lp實繳資本的x%計算的收益——剩余收益在劣后級及普通合伙人之間按實繳出資金額比例計算分配收益。

　?。ㄆ撸┩顿Y標的

　　私募股權類基金可投資未上市企業股權、上市公司非公開發行或交易的股票、可轉債、上市化和法治化債轉股、股權類基金份額以及證監會認可的其他資產。對于地產基金而言，建議以取得土地證的資產作為底層投資標的，并以對項目公司增資或收購項目公司股東所持有項目公司股權為投資方式。雖然，仍舊有機構以底層包裝為非房主體作為投資標的，但是根據穿透核查的需要，該操作方法存在一定的難度。

　　1.可轉債

　?。?）協會曾電話指導認為可轉債主要是指上市公司的可轉債，區域股交所發行的“可轉債”僅為債轉股業務；

　?。?）實際以區域股交所發行的“可轉債”為底層投資標的的基金很難獲得備案，并且面臨被協會反復反饋并約談的風險；

　?。?）現在區域股交所亦收到當地證監局的指導要求不得接受個人的投資資金。各地的區域股交所對可轉債產品的發行有各自的監管要求；

　?。?）證監會《關于進一步明確區域性股權市場可轉債業務有關事項的函》（清整辦函〔2020〕30號）：督導停止為金融機構、地方金融組織等提供規避投資范圍、杠桿約束等監管要求的通道性質可轉債業務，停止為房地產、類金融、異地企業以及有限公司、城投公司、政府融資平臺等主體發行可轉債，現有存量確保到期兌付。雖然該文未正式發送，但是已有區域股交按照該文件規定執行，區域股交所可轉債通道“壽命”有限。

　　2.鼓勵組合投資

　?。?）對于底層系單一投資標的的，需要在風險揭示書中做特別風險揭示；

　?。?）目前協會鼓勵基金進行組合投資，即“項目池”投資，并建議在基金合同中明確約定基金投資于單一標的所占基金認繳出資總額的比例，以分散風險，說明項目入池標準。

　　三、地產基金產品備案注意事項

　　2020年3月20日《關于公布私募投資基金備案申請材料清單的通知》（下稱“備案材料清單”）要求產品備案需提交如下資料：

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　　基金的募集推介材料應向投資人披露的內容包括：管理人基本情況、托管安排（如有）、基金費率、業績報酬設定依據和計提方式、存續期、分級安排（如有）、主要投資領域、投資策略、投資方式等私募投資基金設立要素；以及主要意向投資項目（如有）的主營業務、估值測算、基金投資款用途以及擬退出方式等信息。對此，建議：

　　1.基金管理人完善自身的募集推介材料模板；

　　2.基金管理人亦可在備案時單獨作出說明文件就基金的基本要素及底層資產的基本情況、估值、資金用途、退出方式等作出說明，并上傳至“其他管理人需要說明的事項”欄。

　?。ǘ╋L險揭示書

　　明確“一般風險”還是“特殊風險”具體需綜合考慮該風險對當事人權益的影響程度以及是否會對投資人帶來較大不利影響或誤解，而不是簡單地套用模板。此外，在基金季度更新時，基金管理人需上傳全部投資人風險揭示書。風險揭示書的內容包括：

　　1.充分揭示披露私募投資基金的資金流動性、基金架構、投資架構、底層標的、糾紛解決機制等各類投資風險；

　　2.特殊風險揭示部分應詳細、明確、充分揭示募集機構與管理人存在關聯關系、關聯交易、單一投資標的、通過特殊目的載體投向標的、契約型私募投資基金管理人股權代持等特殊風險或業務安排；

　　3.風險揭示書中還應充分披露產品架構圖，內容需包含本基金投資者（向上穿透到頂）、管理人、gp(如有)、托管人（如有）與投資標的（向下穿透到底）及基金獲取投資標的的交易對手方（如有）等要素，同時列明每一層的投資金額、投資方式（投資方式包括但不限于股權、債權與可轉債投資）及投資比例等信息。

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　?。ㄋ模嵗U出資證明

　　實繳出資證明包括：

　　1.基金有托管時，托管機構開具的資金到賬通知書；

　　2.基金無托管時，會計師事務所出具的驗資證明或投資者的銀行回單等；

　　3.基金備案通過前發生投資者轉讓基金份額的，應上傳份額轉讓協議；

　　備注：募集資金從募集戶（募集戶中的資金仍舊是投資人的財產）劃轉至托管戶后（即資金從投資人財產轉化為基金財產）方可備案，并且由托管機構開具相關資金到賬通知或證明作為實繳出資證明。

　?。ㄎ澹┗鸪闪⒆C明

　　1.契約型基金產品：托管人開具的資金到賬通知書所載日期。

　　2.合伙型或公司型基金產品：基金合同簽署日期或投資者對本基金首輪實繳款到位時間。

　?。┕芾砣伺c普通合伙人不一致

　　1.雙管理人產品：禁止；雙普通合伙人產品：允許；

　　2.雙普通合伙人（雙gp），要求證明基金管理人與普通合伙人具備關聯關系；并且還需說明設置雙gp的原因；

　　3.如普通合伙人系由基金管理人高管團隊及其他關鍵崗位人員出資情形，同樣認定存在關聯關系”；

　　4.新版《備案須知》第二十三條賦予了基協在產品備案時對于可能涉及復雜、創新業務或存在可能損害投資者利益的潛在風險，可以“約談”管理人相關人員的權力。因此，若設置了雙普通合伙人（雙gp）模式的基金產品，在無法解釋設置雙gp的原因或協會認為存在復雜性等情況下，管理人可能面臨被約談的情況。

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　　1.承諾性文件

　　對于地產基金產品，出具承諾不違反《證券期貨經營機構私募資產管理計劃備案管理規范第4號—私募資產管理計劃投資房地產開發企業、項目》相關規定。

　　2.在管基金展業情況

　　本次“備案材料清單”仍舊賦予中基協在“特殊情況下”核查管理人在管基金展業情況，需提交的相關說明包括但不限于：管理人在管基金的底層標的的主營業務、投資方式，投資金額，投后估值、工商確權情況、預計退出方式及涉及關聯交易等信息的詳細情況。

　　四、地產融資實務（以前融為例）

　　1.客戶及項目定位問題：結合客戶的成本接受度、綜合實力、項目區位、管理半徑等；

　　2.資金來源：國企金控平臺、外資、amc、小貸、社會資本等以及上下游供應商（如總包、材料），最終資金來源銀行和保險；

　　3.放款通道解決：合伙企業、金交所產品（可持續性及合規性待議）、區域股交所可轉債產品（受影響）、amc等。

　　本文僅對地產基金產品設計及備案相關內容的簡單整理，更多關于房地產項目融資的內容可聯系西政財富或西政資本。